프로젝트 파이낸싱 수익성 향상을 위한 이자율 절감방안으로 옵션부 메자닌 금융 최적활용에 관한 연구

Abstract

국내 철강업계는 새로운 시장확보 및 수익성 개선을 위해 해외 진출을 적극적으로 시도해왔다. 그러나 해외 투자 시 국내 투자 보다 불확실성(Uncertainty)이 크기 때문에 단독으로 직접 투자를 진행하기 보다는 현지회사와 합작하여 프로젝트 회사를 설립하고 지분투자를 하는 방식을 선호하고 있다. 대부분의 경우 프로젝트 회사는 필요한 자금을 프로젝트 파이낸싱(PF) 방식으로 조달하게 되는데 기업금융(CF) 방식에 비해 이자율이 상대적으로 높아 기업의 자본조달비용이 상승하게 되고 이로 인해 프로젝트 수익성이 저하된다는 단점이 있다. 때문에 프로젝트 파이낸싱(PF) 방식을 취하면서도 높은 이자율을 낮추어 프로젝트의 수익성을 극대화할 수 있는 방안을 찾아야 한다. 이를 위해 본 저자는 대여자(Lender)에게 다른 옵션을 제공하여 상대적으로 낮은 이자로 차입하는 메자닌 금융(MF)을 활용하는 것을 검토하였다. 동일 조건의 후순위 대출(Junior Loan)과 비교할 때 총 가치에서 옵션의 가치만큼 차감한 후 남은 가치만큼만 이자수익을 얻으면 되기 때문에 후순위 대출(Junior Loan)에 비해 이자율이 낮아질 수 있다. 따라서 전환사채(CB)를 예시로 옵션가치를 산출하여 이자율이 얼마나 낮아지는지 시뮬레이션을 실행해 보았다. 전환사채(CB) 활용에 따라 프로젝트의 NPV를 시뮬레이션하고 최적의 활용비율을 도출하기 위해 엑셀과 @Risk라는 상용화된 소프트웨어를 사용하였다. 우선 엑셀을 통해 프로젝트의 Cashflow 모델을 구현한 후 @Risk 와 엑셀 매크로 기능을 이용하여 두 번의 몬테카를로 시뮬레이션(MCS)을 통해 NPV의 변동성(Volatility)을 구한다. 그리고 블랙숄즈모형을 활용하여 전환사채(CB)의 옵션가치를 구하고 기준 이자율에 반영하는데 발행규모에 따라 옵션가치가 달라지기 때문에 Case별로 반복 수행해야 한다. 마지막으로 선순위 부채(Senior Debt)와 메자닌 금융(MF)의 구성비율에 따라 프로젝트 NPV를 시뮬레이션하고 NPV가 최대가 되는 최적 활용비율을 구하도록 한다. 실제 활용성을 검토하기 위해 철강 프로젝트를 대상으로 Case Study를 수행하여 옵션부 메자닌 금융(MF)인 전환사채(CB)의 비중에 따른 자본조달비용(Capital Cost)과 프로젝트 NPV의 결과를 비교하였다. 또한 시뮬레이션에 영향을 주는 주요 인자들을 변화시키며 민감도 분석을 수행하였다. 본 연구 결과를 바탕으로 실제 해외 투자를 검토할 때 프로젝트의 자본조달구조가 수익성에 영향을 줄 수 있다는 사실을 인식하고 프로젝트 조건에 따라 선순위 부채(Senior Debt)와 메자닌 금융(MF)을 적절히 활용하여 수익성을 극대화하도록 기여할 수 있기를 바란다.

Korean steel companies have been trying to advance into the international market for better profitability and new market share. They prefer to collaborate with local company rather than investing solely since international investments have higher risk than domestic. In most cases, the budget has been financed by Project Financing (PF) which has higher interest rate than Corporate Financing (CF) because of Company`s limited Capital. Higher interest rate negatively affects the project’s profitability due to the increased capital cost to finance the project. One of the objective of this paper is to propose a solution to lower the interest rate of project financing in order to increase the project profitability. In this study, the use of mezzanine financing such as convertible bond and bond with warrant to lower the capital cost of project will be discussed. It can be converted to stock by bond holder`s choice. It has lower interest rate than regular bond because it has option value in it. To calculate and apply its option value, we have to evaluate Net Present Value (NPV) of project and its volatility. For the initial step, monte-carlo simulations using Excel and @Risk software are performed for the NPV of the project and its volatility. Then, the Black-Scholes model is applied to evaluate mezzanine financing based on project value. Finally, interest rate of mezzanine financing will be calculated from its option value and then reapplied back to the NPV calculation of the project to determine the effects of mezzanine financing. The main objective of this research is to determine the optimized financial model in balancing Project Financing and Mezzanine Financing to increase profitability in overseas steel-plant projects. The result of case study shows the optimal ratio of mezzanine financing based on such project conditions, which will be effective in increasing profitability. Sensitivity analysis are carried for the Capital Costs and NPV, in order to determine the affecting variables Based on the result in this research, the optimizing financial model will serve as an effective method to increase net cash flows in overseas steel-plant project investments.